تهران - تحریریه - عرضه سهام شرکت سرمایه گذاری تامین اجتماعی(شستا) در بورس به معنای تامین مالی گسترده با پول سهامداران خرد و حفظ مدیریت ناکارآمد دولتی کنونی است.

سهام شستا به عنوان یکی از بزرگترین هلدینگ‌های سرمایه‌گذاری کشور در شرف عرضه در بورس است. تخمین اولیه از ارزش این شرکت حدود ۱۰۰ هزار میلیارد تومان است و در صورت عرضه، شستا یکی از بزرگترین شرکت‌های بورس تهران خواهد بود. اما شستا در راس یک هرم بزرگ، یکی از بزرگترین سهامداران بورس نیز هست و عرضه شستا یک لایه به شرکت‌های بورسی این هرم اضافه می‌کند. نتیجه این اقدام، فروش سهام و تامین مالی چندین هزار میلیاردی بدون از دست دادن کنترل هیچ یک از شرکت‌های زیر مجموعه و و مصداق بارز تغییر مالکیت و عدم تغییر مدیریت شرکت است. به نظر می‌رسد‌ عرضه اولیه شستا زمینه‌ساز مشکلات متعدد، ماندگار و غیرقابل بازگشتی در بازار سرمایه خواهد بود. در مقابل فروش کامل و یا سهام مدیریتی شرکت‌های پایین دستی‌ پیشنهاد می‌شود. ۱- ساختار مالکیت چند لایه، به‌ضرر منافع سهامداران خرد: در حال حاضر حدود دو سوم شرکت‌های بورسی حداقل یک سهامدار بورسی دارند و حدود نیمی از شرکت‌ها، سهامدار عمده یک شرکت بورسی دیگر هستند. مهمترین پیامد این ساختار مالکیت درهم تنیده و چند لایه، تفکیک مالکیت و کنترل شرکت‌هاست که باعث تضعیف حاکمیت شرکتی و به خطر افتادن منافع سهامداران خرد می‌گردد. برای مثال فرض کنید یک زنجیره چهار شرکتی وجود دارد که مالکیت ۴۰ درصد همه شرکت‌ها در دست سهامداران خرد و ۶۰ درصد مابقی در اختیار سهامدار عمده (شرکت بالاسری) است. در این صورت مالک بالاترین شرکت در زنجیره، مالک ۶۰ درصد شرکت اول، ۳۶ درصد شرکت دوم، ۲۱ درصد شرکت سوم و حدود ۱۳ درصد شرکت چهارم است اما کنترل تمام شرکت‌های زنجیره را در اختیار دارد. ۲- شستا در راس هرم مالکیت‌های هرمی: در حال حاضر شستا سهامدار عمده سه هلدینگ بورسی شامل سرمایه‌گذاری نفت و گاز و پتروشیمی تامین (تاپیکو)، سرمایه‌گذاری صدر تامین (تاصیکو) و سرمایه‌گذاری دارویی تامین (تیپکو) با مجموع ارزش بازار حدود ۶۳ هزار میلیارد تومان است و سرمایه‌گذاری صبا تامین نیز در چند روز اخیر در بورس عرضه شده است. هر کدام از این‌ هلدینگ‌های سرمایه‌گذاری، سهامدار عمده چندین شرکت دیگر هستند و این زنجیره بعضا تا چندین لایه ادامه دارد. با ورود شستا به بورس، یک حلقه به زنجیره بورسی این شرکت‌ها اضافه می‌شود در حالی که تغییری در مدیریت هیچ یک از شرکت‌ها ایجاد نخواهد شد. ۳- عرضه‌ شستا یعنی فروش چندین هزار میلیارد تومان بدون جابه جایی حتی یک صندلی هیات مدیره: در صورت عرضه سهام شستا در بازار بیش از ۱۰ هزار میلیارد تومان تامین مالی از طریق سهامداران خرد انجام می‌پذیرد اما با توجه به سهام حداقلی سهامداران جدید در شستا و لذا در تمام زیر مجموعه‌های آن، هیچ گونه تغییری در ساختار مدیریتی شرکت‌های زیر مجموعه اتفاق نخواهد افتاد و در واقع حتی یک صندلی هیات مدیره به واسطه تغییر مالکیت جابه جا نخواهد شد. راه حل جایگزین فروش کامل و یا سهام مدیریتی شرکت‌های پایین‌دستی است: راه حل بهتر فروش کامل و یا قسمت بیشتری از سهام شرکت‌های پایین زنجیره مالکیت و چابک‌سازی دارایی‌های تحت تملک سازمان تامین اجتماعی است. شستا به صورت مستقیم و غیرمستقیم در بیش از ۳۰۰ شرکت بورسی سهامدار است که از این تعداد، بیش از ۷۰ شرکت با زنجیره مالکیت بیش از ۲۰ درصدی به شستا مرتبط هستند. لذا شستا می‌تواند با فروش سهام شرکت‌هایی که از نظر استراتژیک اهمیت بالایی ندارند، ضمن تامین مالی، به چابک‌سازی ساختار مالکیت خود و همچنین افزایش سهام شناور و عمق بازار کمک کند. شستا همچنین مالک سهام شرکت‌های کوچک خارج از بورس است. عرضه این شرکت‌ها علاوه بر تامین مالی برای سازمان، باعث افزایش شفافیت و بهبود عملکرد شرکت‌های کوچک تحت تملک سازمان تامین اجتماعی خواهد شد که اتفاقا عمده معضلات این سازمان، عدم شفافیت این شرکت‌هاست. *(استاد فاینانس- خاتم) پایان/